Bài 3: Cổ phần hóa - Định giá tài sản bất hợp lý 'hàng hót' vẫn ế

Ảnh minh họa. (Nguồn: Vinamilk)

Công ty cổ phần Sữa Việt Nam – Vinamilk, mã chứng khoán VNM trên Sở giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh là món hàng chất lượng, được các nhà đầu tư trong nước và nước ngoài quan tâm. Tuy nhiên, đợt thoái vốn 130,6 triệu cổ phiếu, tương đương với 9% vốn điều lệ của Vinamilk , tại Tổng công ty Đầu tư và Kinh doanh Vốn Nhà nước – SCIC đã không đạt được kết quả như “tiên liệu”.

[SCIC chào bán giá khởi điểm Vinamilk ở mức 150.000 đồng mỗi cổ phần]

Tỷ lệ được mua thấp

Trong đợt đấu giá đó, SCIC chỉ bán được 60% số lượng cổ phần chào bán, đây là một kết quả hết sức bất ngờ đối với tất cả các thành viên trên thị trường. Hai tổ chức nước ngoài là F&N Dairy Investment Pte Ltd và F&N Bev Manufacturing đã mua 5,4% vốn điều lệ của Vinamilk, tương đương 78,3 triệu cổ phần với giá 144.000 đồng/cổ phần.

Đáng chú ý, hai công ty này đều là pháp nhân của cùng một cổ đông chiến lược của Vinamilk. Như vậy lần đấu giá trên, Vinamilk đã không thu hút thêm nhà đầu tư chiến lược mới.

Ông Phan Đức Trung Nguyên, Trưởng Ban Cải cách và Phát triển Doanh nghiệp – CIEM nhấn mạnh, việc Vinamilk không thu hút được thêm cổ đông chiến lược đồng thời không bán được hết số vốn chào bán là bởi cách bán chưa hấp dẫn.

Ông Trung phân tích, SCIC quyết định chia nhỏ 9% cổ phần ra bán đấu giá cạnh tranh trước, kèm theo quy định mỗi pháp nhân không được mua quá 2,7%. Trong khi, các nhà đầu tư chiến lược vốn không thích mua những lượng cổ phiếu tỷ lệ nhỏ như vậy, bởi họ điều đó khiến họ không có tiếng nói trong doanh nghiệp, thậm chí không được tham gia vào các cuộc họp quan trọng.

Một vấn đề khác, cơ chế giá thực sự là thiếu hấp dẫn, khi SCIC đưa ra quy tắc giá khởi điểm 144.000 đồng/cổ phiếu và không thấp hơn giá đóng cửa của cổ phiếu VNM trên sàn chứng khoán trước ngày đăng ký đấu giá.

Ngay lập tức, cổ phiếu VNM bất ngờ có những phiên giảm giá liên tục trước ngày diễn ra phiên đấu giá, lao dốc từ mức đỉnh cao 156.000 đồng/cổ phiếu xuống 135.800 đồng/cổ phiếu vào ngày chốt. Nghịch cảnh diễn ra, nhà đầu tư chiến lược đã phải mua lô cổ phiếu với giá cao hơn so với bán lẻ trên thị trường 6%.

Quy định tại Nghị định 59/2011/NĐ-CP, trường hợp bán cổ phần cho nhà đầu tư chiến lược sau khi đấu giá công khai, giá bán không thấp hơn giá đầu thành công thấp nhất, trường hợp bán trước khi đấu giá công khai thì không thấp hơn giá khởi điểm. Ngoài ra, cổ phiếu mà cổ đông chiến lược nắm giữ bị hạn chế chuyển nhượng trong 5 năm và phải cam kết cung cấp hỗ trợ kỹ thuật cho doanh nghiệp cổ phần hóa.

Tiến sỹ Nguyễn Đình Cung đặt vấn đề, cách xác định giá bán cổ phần cho nhà đầu tư chiến lược như vậy có thực sự mang tính thị trường.

Xác định giá trị - Chìa khóa của thành công

Các thương vụ cổ phần hóa đình đám và đạt được kết quả thành công, phải kể đến trường hợp của Vietnam Airlines - VNA khi lựa chọn Tập đoàn hàng không Nhật Bản - ANA Holdings Inc. làm nhà đầu tư chiến lược, với tỷ lệ cổ phần nắm giữ 8,771% vốn điều lệ.

Theo đại diện của Vietnam Airlines, quá trình đàm phán giữa hai bên kéo dài hơn 3 năm, thậm chí là gặp rất nhiều trở ngại. Kinh nghiệm để có được thành công là việc định giá trị doanh nghiệp và xác định giá bán, chìa khóa để thu hút nhà đầu tư nước ngoài.

Do đó, Vietnam Airlines đã thuê Citi Group và Morgan & Stanley làm nhà tư vấn và hỗ trợ quá trình cổ phần hóa, lựa chọn nhà đầu tư chiến lược. Nhờ xác định giá trị doanh nghiệp theo chuẩn mực quốc tế nên Vietnam Airlines đã có căn cứ thuyết phục trong việc xác định giá bán khi đàm phán với các nhà đầu tư như Japan Airlines, ANA Holdings Inc.

Kết quả, Vietnam Airlines đã bán thành công cổ phần cho ANA với mức giá  21.000 đồng/cổ phiếu, cao hơn so với mức đề nghị trước đó của ANA là 18.000 đồng/cổ phiếu.

Ảnh minh họa. (Ảnh: Vietnam Airlines cung cấp)

Ông Trung nhấn mạnh, “trường hợp bán cổ phần cho nhà đầu tư chiến lược của Vinamilk và Vietnam Airlines là minh chứng cho thấy tầm quan trọng của việc xác định giá tới hiệu quả của cổ phần hóa gắn với cổ đông chiến lược. Hai thương vụ đều rất lớn và diễn ra trong năm 2016.

Mặc dù, Vietnam Airlines có giá trị và triển vọng thấp hơn so với Vinamilk nhưng lại bán thành công cho đối tác chiến lược rất có tiềm năng, với mức giá cao hơn kì vọng. Trong khi, Vinamilk được ví như ‘gà đẻ trứng vàng’ lại không thể đạt mục tiêu bán hết cổ phần cho nhà đầu tư chiến lược.”

 Bên cạnh đó, tiến sỹ Võ Trí Thành cùng đề xuất, cần có sự giám sát chéo giữa các cơ quan, đảm bảo tính độc lập, minh bạch trong quá trình định gía tài sản, thương hiệu, đất đai…

Từ những phân tích về thực trạng, ông Trung khuyến nghị một số giải pháp chính sách nhằm tăng sức hút và khuyến khích các nhà đầu tư chiến lược, như cần có các quy định trong lựa chọn nhà đầu tư chiến lược. Thêm nữa, việc xác định giá trị doanh nghiệp và giá bán cổ phần cho nhà đầu tư chiến lược cần được nghiên cứu với tiêu chí tôn trọng lợi ích của các bên, đảm bảo công khai, minh bạch thông tin trong quá trình cổ phần hoá và thông tin liên quan đến hoạt động của doanh nghiệp sẽ cổ phần hoá.

“Đây là quyền tiếp cận thông tin của các nhà đầu tư, trong đó có các cổ đông chiến lược,” ông Trung nói./.

Bài 4: Rào cản nào đối với việc thu hút cổ đông chiến lược nước ngoài?

Ông Phan Đức Trung Nguyên, Trưởng Ban Cải cách và Phát triển Doanh nghiệp – CIEM.

(Vietnam+)